기술주 랠리를 묻는 질문은 겉으로는 “기술이 앞으로도 잘나갈까”처럼 들리지만, 실제로는 훨씬 구체적인 질문이다. 오늘날 ‘기술주 랠리’라는 단어가 거의 자동으로 연결되는 대상은 나스닥 백 지수 같은 대형 성장주 바스켓이고, 그 바스켓은 다시 몇 개 초대형 기업의 실적·밸류에이션·정책 리스크에 묶여 움직인다. “기술주가 오를까”는 곧 “그 몇 개가 올해도 기대를 충족할까, 또는 기대를 더 키울까”로 번역된다. 이 번역 과정을 놓치면, 올해 시장을 보면서도 계속 ‘왜 이런데 오르지?’ 혹은 ‘왜 이런데 떨어지지?’만 반복하게 된다.

랠리의 주연은 사실 인덱스가 아니라 ‘몇 개의 회사’다

나스닥 백 지수는 ‘나스닥에 상장된 비금융 대형주 백 개’를 추리는 규칙 기반 지수다. 이 말이 중요한 이유는 두 가지다. 첫째, 금융주는 원칙적으로 빠진다. 은행이 잘나갈 때 나스닥 백은 그 열차에 기본적으로 탑승하지 않는다. 둘째, “위원회가 찍어서 넣는” 방식이 아니라 규칙 기반이라서, (적어도 원리상) 시장에서 커진 기업이 지수로 올라오고, 작아진 기업이 내려간다. 이 구조 덕분에 지수는 자연스럽게 ‘성장주·기술주·플랫폼 기업’의 비중이 커지는 쪽으로 쏠리기 쉽다.

문제는 여기서부터다. 사람들은 “나스닥 백이 오른다”를 ‘기술 전반이 좋아지고 있다’로 해석하는데, 이 지수는 생각보다 ‘전반’이 아니다. 시가총액 비중(수정 시가총액 방식의 변형)을 기반으로 움직이기 때문에, 상위 소수 종목의 비중이 정말 크다. 이천이십오년 말 기준으로도 상위 열 종목만 합쳐 지수 비중이 거의 절반 수준이다.

그 “상위 열 종목”이 누구냐를 보면 더 노골적이다. NVIDIA, Apple, Microsoft, Amazon, Tesla, Meta Platforms, Alphabet, Broadcom 같은 이름이 지수의 상단을 채운다(동일 기업의 주식 클래스가 따로 잡히는 경우도 있다). 그리고 업종(산업) 비중을 보면 ‘기술’이 육십 퍼센트대, ‘금융’은 사실상 제로다.

이 구조가 주는 함의는 단순하다. 나스닥 백은 “혁신 기업 백 개의 평균 성적표”라기보다 “초대형 플랫폼·반도체·클라우드 기업 몇 개의 성적표에, 나머지가 옆에서 박수치는 구조”에 가깝다. 그래서 지수가 강하게 오를 때도 실제로는 내부에서 ‘폭이 넓게’ 오르지 않을 수 있다. 이를 확인하는 방법이 ‘동일비중(이퀄 웨이트)’과의 비교인데, 나스닥 백 구성 종목을 똑같이 담되 각 종목 비중을 비슷하게 맞춘 버전에서 “이천이십오년에 지수 전체 상승을 이긴 종목 비율이 약 삼십 퍼센트대”라는 데이터가 나온다. 말 그대로 “오른 종목보다 못 오른 종목이 더 많았다”는 얘기다.

이제 질문이 바뀐다. “기술주 랠리가 이천이십육년에 계속되나”가 아니라, “지수의 절반을 차지하는 그 몇 개 기업이, 올해도 시장이 요구하는 세 가지(실적 성장·현금흐름·정책 리스크 관리)를 동시에 보여주나”가 된다. 여기서부터가 진짜 게임이다.

이천이십오년: 관세 쇼크와 공포지수, 그리고 ‘버틴 실적’

이천이십오년을 한 문장으로 줄이면 “정책이 시장을 흔들었고, 실적이 시장을 다시 세웠다”다. 연초부터 이미 분위기는 뜨거웠다. 나스닥 백(총수익 기준)은 이천이십삼년 +오십오 퍼센트대, 이천이십사년 +이십오 퍼센트대라는 강한 랠리 이후에 이천이십오년에도 +이십일 퍼센트 안팎의 성과를 냈다. 이미 ‘세 해 연속’ 강세에 가깝다 보니, 시장은 사소한 충격에도 과민반응할 준비가 되어 있었다.

그 ‘충격’의 대표 장면이 봄이었다. 관세 정책이 예상을 뛰어넘는 강도로 발표·변경되면서, 나스닥 백은 단기간에 큰 폭의 하락과 반등을 연달아 겪었다. 당시 발표를 보면 “상호관세를 광범위하게 적용하되 상당 부분을 유예(일정 기간 ‘일시 정지’)한다” 같은 조치가 실제로 시장을 급반전시키는 재료가 됐다.

이런 구간에서 자주 등장하는 게 ‘공포지수’다. 나스닥 백의 변동성 지표로 널리 쓰이는 VXN(나스닥 백 변동성 지수)은 이천이십오년 사월에 장중 기준 오십을 넘는 급등을 기록했다는 데이터가 있다. 이건 “사람들이 앞으로 한 달 동안 주가가 흔들릴 확률에 얼마를 베팅하고 있나”가 갑자기 비싸졌다는 뜻이지, 곧바로 “기업이 망했다”는 뜻은 아니다. 다만 시장이 ‘불확실성’에 가격표를 붙였다는 신호이기는 하다.

재밌는 건 (그리고 많은 개인 투자자가 놓치는 부분이) 이런 변동성 급등 구간에서 실제 기업 실적이 동시에 무너졌다는 증거는 상대적으로 약하다는 점이다. 같은 시기 지수 리서치 코멘터리에는 “실적 발표 기업 중 상당 비율이 시장 예상치를 상회했다”는 내용이 들어간다. 즉, 장이 흔들리는 이유가 공장 가동이 멈췄다거나 고객이 사라졌다기보다는 “내일 아침 정책이 또 바뀔까” 같은 불확실성 프리미엄인 경우가 많다는 얘기다.

가을에도 비슷한 패턴이 반복된다. 미중 갈등이라는 단어는 늘 뉴스에 있었지만, 이천이십오년 가을에는 무역 갈등의 재점화가 변동성 지표를 다시 끌어올리는 장면이 관측됐다. 동시에, 정상 간 회동을 계기로 ‘일 년짜리 휴전(트루스)’ 성격의 합의가 거론되며 단기 공포가 진정되는 흐름도 있었다. 시장 입장에선 “전쟁이 끝났다”가 아니라 “적어도 당장 내일의 관세표는 잠깐 고정됐다”가 크다. 투자에서 공포는 종종 ‘사건’보다 ‘사건이 어디까지 커질지 모른다’에서 나온다.

결국 이천이십오년의 결론은 숫자로 확인된다. 나스닥 백은 연간 총수익 기준으로 약 이십일 퍼센트 상승했고, 대형주 중심의 강세가 이어졌다. 다만 같은 해에도 “상위 대형주의 회복이 지수를 끌어올렸다”는 관찰이 반복되는 걸 보면, ‘랠리의 폭’은 여전히 좁은 편이었다고 보는 게 자연스럽다.

이천이십육년: 금리의 중력과 AI 투자 연료가 동시에 작동한다

이천이십육년의 관전 포인트는 딱 두 줄로 정리된다. “금리는 더 내려갈까, 아니면 멈춘 채로 오래 갈까” 그리고 “AI 투자(특히 데이터센터·반도체·클라우드 인프라)가 매출과 이익으로 바뀌는 속도가 시장 기대를 따라갈까”다.

먼저 금리부터 보자. 미 연방준비제도는 올해 초 회의에서 기준금리 목표 범위를 삼점오퍼센트에서 삼점칠오퍼센트로 유지한다고 밝혔다. 급하게 낮추지도, 다시 올리지도 않은 ‘정지 화면’에 가깝다. 이런 정지 화면은 주식시장에 묘한 긴장을 만든다. 금리가 빠르게 내려가면 성장주 밸류에이션은 숨통이 트이지만, 금리가 높은 자리에서 오래 머물면 “비싼 주식은 비싼 값을 증명해야 하는 시간”이 길어진다.

물가 쪽은 조금 더 편해졌다. 미국 노동통계국 발표를 보면, 이천이십육년 일월 소비자물가 상승률(전년 동월 대비)은 이점사 퍼센트, 근원(식품·에너지 제외)은 이점오 퍼센트 수준이다. 완벽하게 ‘목표 달성’이라고 말하기엔 애매해도, 최소한 “인플레이션이 다시 폭주할 것 같다”는 공포는 강하지 않다.

그런데 시장은 단기 정책금리만 보는 게 아니라 장기 금리(채권수익률)도 본다. 미 국채 십 년물 수익률은 최근 기준으로 사점일 퍼센트 내외에서 움직인다. 성장주를 “미래 현금흐름을 현재로 당겨서 값 매기는 자산”이라고 이해하면, 이 숫자는 일종의 중력이다. 중력이 약해지면 같은 점프가 더 높이 뜨고, 중력이 강하면 점프를 더 크게 해야 같은 높이가 나온다.

다만 여기서 한 번 더 단서를 붙여야 한다. “금리가 오르면 성장주가 무조건 망한다”는 도식은 너무 단순하다. 나스닥 쪽 리서치에는 장기 역사에서 ‘수익률이 오르는 구간’에서도 나스닥 백이 상대적으로 강했던 시기가 많았다는 분석이 있다. 금리의 방향만이 아니라 ‘금리 수준’과 그 배경(경기가 좋아서 금리가 오르는가, 물가가 폭주해서 금리가 오르는가)이 더 중요하다는 얘기다. 이건 교과서보다 현실을 설명할 때 도움이 된다.

그리고 이 모든 금리 이야기를 압도하는 주제가 있다. AI 인프라 투자다. 이천이십육년 초 실적 시즌을 전후해, 미국 초대형 기술 기업들이 올해 자본지출(캡엑스)을 전년 대비 크게 늘릴 것이라는 가이던스를 쏟아냈다. 주요 기업 몇 곳만 합쳐도 연간 지출 규모가 육천억 달러를 넘는다는 관측이 나왔고, 특히 Amazon은 이천이십육년에 약 이천억 달러의 자본지출을 제시하며 “투자 규모 자체가 실적만큼 뉴스가 되는 시대”를 만들었다.

이 흐름이 왜 중요하냐면, 나스닥 백의 상단과 정확히 겹치기 때문이다. 지수 상단의 기업들은 AI 모델을 만들고(소프트웨어), 돌리고(클라우드), 학습시키고(데이터센터), 그걸 가능하게 하는 칩과 네트워크를 파는(반도체·인프라) 곳들이다. 즉, 지수 전체가 AI 투자 사이클의 ‘직접 수혜자이자 직접 비용 부담자’다. 이건 양날의 칼이다. 매출이 늘기 전에 비용이 먼저 늘 수 있고, 반대로 비용이 늘면서 경쟁자가 탈락하면 승자가 더 큰 시장을 먹을 수도 있다. 그래서 이천이십육년에는 “AI가 세상을 바꾼다” 같은 서사보다 “누가 얼마를 써서, 얼마를 벌었나”가 더 크게 들린다.

그래서 결론은: 랠리는 ‘연장전’에 들어갔고, 룰이 바뀐다

이천이십육년에 기술주 랠리가 “계속될까”라는 질문을 예·아니오로 답하려 하면 답이 흐려진다. 더 맞는 결론은 “랠리가 연장전에 들어갔고, 룰이 바뀐다”다. 전반전(이천이십삼년~이천이십사년)은 AI 기대가 밸류에이션과 심리를 밀어 올리는 구간이었고, 후반전(이천이십오년)은 관세 같은 정책 충격 속에서도 실적이 버텨주면서 ‘리스크를 소화한 구간’이었다. 이제 연장전(이천이십육년)은 실적이 기대를 계속 먹여 살릴지, 아니면 기대가 실적을 잡아먹을지가 갈린다.

일단 “계속될 조건”은 꽤 명확하다. 핵심은 실적 성장의 지속이다. 나스닥 쪽 리서치 자료를 보면, 이천이십오년 사분기 기준으로 나스닥 백 구성 기업들의 순이익이 전년 대비 두 자릿수 성장을 이어가고, 상당수 기업이 컨센서스를 상회했다는 식의 코멘트가 나온다. 특히 클라우드·AI 인프라 지출이 커지면서, 클라우드 매출 성장률 경쟁이 다시 뜨거워졌다는 점도 같이 언급된다. 즉, ‘투자(캡엑스) → 수요(클라우드·AI 워크로드) → 매출 → 이익’으로 이어지는 사슬이 끊기지 않는다면, 랠리는 형태를 바꿔 이어질 가능성이 크다.

두 번째 조건은 변동성의 성격이다. 공포지수(VXN)가 오르는 건 늘 좋은 소식은 아니지만, 그 상승이 “실적 붕괴”보다 “정책 불확실성”에서 왔다면 회복도 빠를 수 있다. 이천이십오년 사월의 급등(장중 오십대)처럼 ‘정책 헤드라인’에 의해 흔들린 시장이, 같은 정책의 완화 신호에 의해 큰 폭으로 되돌리는 장면은 이미 한 번 보여줬다. 이런 경험을 한 시장은, 이천이십육년에도 정책 변동이 있으면 또 출렁이겠지만 “출렁임 자체가 끝”이라고 단정하진 않게 된다.

반대로 “꺾일 조건”도 분명하다. 첫째, AI 투자가 ‘규모는 큰데 수익률이 안 나오는’ 방향으로 길어지는 경우다. 실제로 시장은 이미 “AI에 돈 쓰는 건 이해하는데, 그 돈이 언제 얼마나 돌아오나”를 더 집요하게 묻기 시작했다는 보도가 이어졌다. 같은 투자라도 ‘성장률을 밀어 올리는 투자’면 환영받고, ‘마진을 깎는 투자’면 벌 받는다. 이 기준이 강화될수록 지수는 전체적으로 오르기보다 “증명한 기업만 오르고, 못 증명한 기업은 빠지는” 선택적 장이 되기 쉽다.

둘째, 금리의 중력이 갑자기 세지는 경우다. 정책금리는 동결이라도 장기 금리가 튀면(특히 물가 재가열이나 재정·공급 쇼크 같은 이유로) 성장주 밸류에이션에 부담이 걸린다. 현재 십 년물 수익률이 사 퍼센트대에서 움직이고 있다는 사실은, “금리가 낮아져서 다 같이 편해지는 장”보다는 “이익으로 증명해야 하는 장”에 더 가깝다는 신호다.

셋째, 무역·관세 리스크가 다시 ‘예측 불가능한 방향’으로 커지는 경우다. 이천이십오년에는 관세 충격과 유예, 그리고 이후의 협상·휴전 같은 이벤트가 시장의 공포와 안도를 동시에 만들었다. 이 과정에서 시장이 배운 건 “정책은 숫자보다 속도가 무섭다”는 사실이다. 특히 Donald Trump 같은 정책 결정자의 한 문장, Xi Jinping 쪽의 대응 한 줄이 공급망·원가·수요 전망을 단숨에 바꿀 수 있다. 기술주는 글로벌 매출 비중이 높고, 부품·데이터센터·반도체 공급망이 국제적으로 얽혀 있어 이런 충격에 더 민감해질 수밖에 없다.

그렇다면 개인 투자자 입장에서 “이천이십육년에 기술주 랠리가 계속되나”를 어떻게 현실적인 질문으로 바꿔야 하나. 세 가지 체크리스트면 충분하다.

첫째, 금리·물가의 ‘큰 방향’이 아니라 ‘미세한 톤’이다. 금리가 몇 번 내려가느냐보다, 연준이 “오래 멈출 수도 있다”는 스탠스를 얼마나 강하게 유지하는지가 성장주에 더 직접적으로 꽂힌다.
둘째, AI 캡엑스가 “투자 발표의 경쟁”에서 “현금흐름의 경쟁”으로 넘어가는 순간이다. 올해부터는 투자 규모가 뉴스가 아니라, 투자 대비 성과(클라우드 성장률, 마진, 현금흐름)가 뉴스가 된다. 이미 시장의 질문이 그쪽으로 이동하고 있다.
셋째, 지수 내부 폭이다. ‘대형주 몇 개가 끌고 가는 장’이 계속될 수도 있지만, 그럴수록 변동성은 더 커지고(좋을 때도 나쁠 때도), 작은 실망이 지수를 크게 흔든다. 동일비중 지표에서 나타난 낮은 폭은 이 구조적 취약성을 계속 상기시킨다.

정리하면, 이천이십육년의 기술주 랠리는 “이어질 수도, 꺾일 수도 있다”가 아니라 “이어지려면 이제부터는 증명 게임”이다. 그 증명은 화려한 발표문이 아니라, 분기 실적표의 숫자—매출 성장률, 마진, 현금흐름, 그리고 AI 투자 대비 회수—로 한다. 시장은 이미 그쪽으로 고개를 돌렸다.

마지막으로 한 줄만 덧붙이면, 나스닥 백은 ‘기술의 미래’라기보다 ‘초대형 기업의 현재’를 빠르게 반영하는 지수다. 그러니 이천이십육년에 이 지수가 계속 강하길 바란다면, 기술의 미래를 믿는 것만으로는 부족하다. “그 현재가 얼마나 돈이 되는지”까지 같이 봐야 한다.

References

• 나스닥 백 지수 방법론(지수 정의·편입 기준·시즈닝/유동성 요건)
• 나스닥 백 연간 성과·상위 구성 종목·업종 비중(이천이십오년 말 기준 팩트시트)
• 이천이십오년 나스닥 백 연간 성과 및 상위 기여/집중도 요약(리서치 아티클)
• 이천이십오년 사월 관세 충격 구간의 변동성(VXN) 급등 및 실적 코멘터리
• 상호관세 유예(구십일 일) 발표 및 관세 정책 전개(당시 보도)
• VXN 시계열(연방준비은행 FRED 제공)
• 이천이십오년 가을 무역 갈등 재점화와 VXN/정책 불확실성 코멘터리
• 미중 트루스 및 희토류 수출통제 유예 등 합의 관련 보도
• 연준의 금리 동결(삼점오~삼점칠오) 공식 성명
• 미국 소비자물가(이천이십육년 일월 CPI) 공식 발표
• 미 국채 십 년물 수익률(DGS10, FRED)
• 빅테크 AI 지출 확대 및 시장의 ROI 압박(보도 및 수치)
• 나스닥 백 사분기 실적 업데이트(이천이십오년 사분기, 예비치)
• 동일비중 지표로 본 폭·집중도(이천이십오년 업데이트)
• 나스닥 백 방법론 개선(패스트 엔트리 등) 공개 협의 문서